4倍杠杆融资
A 股上市企业中，哪家企业不惧"关税战"？
近日，美国宣布对中国部分商品加征 34% 的新关税，叠加原有 20% 税率，部分商品总税率飙升至 54%。短短几个小时后中方采取对等反制措施，对所有美国进口商品加征 34% 关税。一时间"关税战"引发各行业的强烈关注。
目前来看全球贸易版图持续震荡。美国科技企业为芯片出口管制焦头烂额、制造业为供应链转移付出高昂代价，手机等电子类消费产品首当其冲，据彭 · 博 · 社预测，今后在国内买苹果手机价格或飙涨至 8000 美元 / 部。农业和制造业也不同程度地受其冲击。
据机构最新研报指出，美国关税大棒之下，A 股有三家公司几乎不受影响：中国神华、贵州茅台、东阿阿胶。其中贵州茅台 96.8% 的营收都来自国内市场， 其海外市场的营收占比明显偏低，仅占总营收的 3.04%，另外营收的 0.17% 则是其他。贵州茅台股价也在关税战中不跌反涨，这或印证了这一结论。
4 月 3 日，贵州茅台股价涨跌额 19.86 元，涨幅 1.28%。4 月 8 日再涨 45 元每股，涨幅 3%，截至 4 月 8 日收盘，贵州茅台收盘价为 1545.00 元，总市值为 1.941 万亿元，茅台或是受美国关税大棒影响最小的企业之一。
值得聚焦的是茅台营收的 0.17% 其他收入，其中包含一度火爆全网的茅台冰淇淋。据《经济观察报》等多家媒体报道，茅台冰淇淋事业部已经解散。如此一来贵州茅台酒的营收占比将进一步提升，这也是贵州茅台不受中美关税战影响的底气所在。
消失的茅台冰淇淋？
红星新闻等官媒报道称，在 2025 年成都全国糖酒商品交易会贵州茅台的展位上，已不见冰淇淋和巧克力等茅小凌食品的身影。此前茅小凌是茅台的 IP 形象，茅台冰淇淋作为茅台打造的首款非酒类产品，曾被定位为战略级产品，旨在培育年轻消费者对茅台酱香口感的认知，推动品牌年轻化、时尚化。
2022 年 5 月 29 日，茅台冰淇淋上线" i 茅台"，贵阳为线下第一站。贵阳首家茅台冰淇淋旗舰店开业，7 小时销售额突破 20 万元，订单量超 900 单；同期上线的 3 款预包装产品在 i 茅台 1 小时内售罄，销量超 4 万份，销售额达 250 万元。
随后茅台冰淇淋在西安、南京、杭州、长沙、武汉、深圳等城市相继亮相，同年 7 月 9 日，编号为 009 的茅台冰淇淋旗舰店在广州国金中心盛大开幕。这是全国第九家茅台冰淇淋旗舰店。上市之初，茅台冰淇淋抓住了年轻人爱尝鲜的消费需求，一度一杯难求，火爆异常，甚至原本 59 元一杯的冰淇淋被黄牛炒到 250 元，翻了 4 倍。即便如此也难挡年轻消费者的热情。
广州旗舰店开业时，时任茅台集团总经理李静仁曾向媒体透露，茅台冰淇淋一月内累计销售 3000 余万元，贵阳旗舰店日均销售 32 万元，南京旗舰店更创下了 200 万元的单日业绩。
时任茅台董事长的丁雄军对茅台冰淇淋异常重视，同时也非常重视" + 茅台"周边产品的开发，随后茅台冰淇淋加大营销力度，和瑞幸咖啡等品牌搞起联名，三年间投入 4.6 亿元的营销费用，本打算占领年轻人市场，却最终收效甚微。
从 2022 年 5 月横空出世，到 2025 年初黯然离场，市场有分析人士认为丁雄军的离任和落马或是茅台冰淇淋消失的主要原因。但是也有观点认为，早在 2023 年"酒心巧克力"的发布现场，时任茅台集团党委书记、董事长的丁雄军就对外宣布" + 茅台"周边产品开发将告一段落。
白酒经销商李东伟表示，丁雄军是茅台年轻化跨界的"推动者"。随着丁雄军的离任，相关主张自然迅速搁置。"其实不论管理层是谁，茅台冰淇淋都很难打开市场，年轻消费者有尝鲜的欲望，却很难有消费能力，59 元一杯，偶尔品尝一下有可能，长期消费并不现实。随着丁雄军的卸任，继任者看不到茅台冰淇淋能给茅台带来太大好处，且联名会对茅台的品牌形象带来一定的负面影响，降低茅台在消费者心目中的高端形象。"
张德芹接棒茅台董事长一职后，在回答如何平衡创新和传统的问题时提到："如果市场上某些创新不适合茅台，公司则会停止去做"并强调"要相信茅台的纠错能力"。于是茅台冰淇淋算是不适合茅台的创新，被茅台纠错出局。
依然是高利润
贵州茅台最新财报显示，2024 年，贵州茅台营收 1571 亿元，同比增长 15.66%，虽然相比此前两年 16.53% 和 18.04% 的增幅略有下滑，但结合近 6 年的平均增幅来看，也符合市场预期。2024 年贵州茅台归母净利润 862.3 亿元，同比增长 15.37%，同样比 2022 年和 2023 年 19.48% 和 19.05% 的增幅有明显下滑。但净利润连续多年保持两位数增长，超额完成年初目标。
贵州茅台一直以高毛利著称，2024 年贵州茅台毛利率高达 91.93%，略低于 2023 年的 91.96%，虽然创下贵州茅台第二高的毛利率，却相比 2023 年下滑了 0.03 个百分点。同期贵州茅台净利率为 52.27%，为 2021 年以来新低，2023 年贵州茅台净利率为 52.49%，2024 年贵州茅台净利率下滑了 0.22 个百分点，下滑幅度远高于毛利率的下滑幅度。
贵州茅台核心产品茅台酒营收 1459.28 亿元，同比增长 15.28%，吨价同比提升 1.9%。说明茅台酒在高端市场依然极具竞争力。同时茅台系列酒营收 246.84 亿元，同比增长 19.65%，站稳 200 亿台阶，贡献 14.47% 的营收占比。茅台 1935 等单品三年内突破百亿规模，成为次高端市场重要力量。
2024 年贵州茅台直销渠道营收 748.43 亿元，占总营收的 43.8%，其中" i 茅台"平台贡献超 200 亿元。尽管直销增速放缓，但渠道管理更趋理性，避免过度依赖单一渠道，这也是茅台前几年一直想做的事。财报披露，贵州茅台直销渠道 11.32% 的增速落后于批发代理渠道 19.73% 的增速，直销占比同比下降 1.8 个百分点，市场对渠道改革成效的质疑依然存在。
虽全年达标，但第四季度营收 501.23 亿元（+10.2%）、净利润 254 亿元（+12.1%），增速较前三季度有所回落，显示增长动能边际减弱 。
这些瑕疵并未影响投资者对贵州茅台的追捧，一大原因是其分红力度较大，全年现金分红达 647 亿元（含已派发部分），分红率高达 75%，每 10 股派 276.24 元，创下贵州茅台的历史纪录。BT 财经统计，贵州茅台 2021-2023 年累计分红超 2000 亿元。
高毛利是投资者追捧的另一原因。贵州茅台超过 90% 的毛利率是文化赋能的定价权革命。茅台的生产成本中，高粱、小麦等原料占比不足 10%，包装材料占 15%，而品牌溢价带来的附加价值占比超过 75%。这种价值结构，使其完全摆脱了"成本驱动型"企业的关税传导困境，加上其主要消费市场集中在国内，美国的关税战，对其影响微乎其微。
守成有余，进取不足？
仔细梳理贵州茅台 2024 年的成绩单，或用"守成有余，进取不足"较为贴切。
15.66% 的增速印证了贵州茅台在国内高端白酒市场无可替代的品牌护城河，同时也应看到贵州茅台过于依赖传统产品、渠道和国内市场，或让其面临增长天花板。
喊了多年的国际化和年轻化的口号，在这份成绩单中也没有展现出让市场惊喜的成果。2024 年，茅台海外营收 51.89 亿元，同比增长 19.27%，但占总营收比例仅 2.97%。海外增速仅略高于国内市场的 15.79%，但其海外市场基数太低，实质性突破有限。作为中国白酒行业的天花板企业，这点海外营收占比明显偏低，同期帝亚吉欧、保乐力加等国际酒企海外收入占比超 40%，贵州茅台喊了多年的国际化目前看来依然处于起步阶段。
此前贵州茅台推出"茅台冰淇淋"、"酱香拿铁"等跨界产品，试图抓住年轻消费者，如今茅台冰淇淋已经被按下暂停键，两项业务的营收数据在年报中未单独披露，市场对其"赚吆喝不赚钱"的质疑一直存在。
为维持冰淇淋中 2% 的茅台含量，每吨原料成本高达 12 万元。这导致其毛利率仅有 28%，远低于传统白酒 90% 的暴利空间。当经销商发现卖 100 杯冰淇淋的利润还不如卖 1 瓶茅台酒时，渠道端的失利或早已注定。
2024 年茅台酒销量 4.6 万吨，同比增长 10.2%，吨价提升 5.1%，但近年来高端白酒价格屡次受制于政策，未来贵州茅台大幅提价的空间有限，同时贵州茅台还要面临直销增速放缓、经销商库存压力等问题，基于此贵州茅台提出 2025 年全年营收增长 9%，这个目标任务相比 2024 年 15.66% 的增幅下降超过 6 个百分点。贵州茅台放弃冰淇淋业务，或意味着其年轻化战略按下了暂停键。
整体上看4倍杠杆融资，贵州茅台在国内高端白酒市场的王座短期内无忧，但想要实现想要的国际化、年轻人战略，以目前力度远远不够，贵州茅台的基本盘不会动摇，但其未来发展依然道阻且长。
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